سودآوری ، سرمایه گذاری و بازده متوسط

نظریه ارزیابی می گوید که بازده سهام مورد انتظار مربوط به سه متغیر است: نسبت سهام به بازار به بازار (ب_t/M_t) ، سودآوری مورد انتظار و سرمایه گذاری مورد انتظار. با توجه به b_t/M_tو سودآوری مورد انتظار ، نرخ های بالاتر مورد انتظار سرمایه گذاری حاکی از بازده مورد انتظار پایین تر است. اما کنترل برای دو متغیر دیگر ، بنگاههای سودآورتر بازده مورد انتظار بیشتری دارند ، همانطور که بنگاه هایی با B بالاتر دارند_t/M_tبشراین پیش بینی ها در آزمایشات ما تأیید شده است.

معرفی

در مدل تخفیف سود سهام ، ارزش بازار سهم سهام یک شرکت ارزش فعلی سود سهام مورد انتظار ، m t = ∑ τ = 1 ∞ e (d t + τ) / (1 + r) τ ، جایی که m_tقیمت در زمان t ، e (d است_t+τ) سود سهام مورد انتظار در دوره T+τ ، و R (تقریباً) بازده سهام پیش بینی شده بلند مدت یا به طور دقیق تر نرخ بازده داخلی سود سهام مورد انتظار است. با حسابداری مازاد تمیز ، سود سهام T ، D_t، آیا سود سهام در هر سهم است ، y_t، منهای تغییر در سهام کتاب در هر سهم ، DB_t=B_t − B_t−1بشرمدل تخفیف سود سهام سپس m t = ∑ τ = 1 ∞ e (y t + τ - d b t + τ) / (1 + r) τ یا ، تقسیم بر اساس سهام کتاب زمان ، m t b t = ∑ τ می شود.= 1 ∞ E (y t + τ - d b t + τ) / (1 + r) τ b t.

Eq(3) سه پیش بینی در مورد بازده سهام مورد انتظار را انجام می دهد.(1) کنترل درآمدهای مورد انتظار و تغییرات مورد انتظار در سهام کتاب (هر دو نسبت به سهام فعلی کتاب اندازه گیری شده است) ، نسبت سهام بالاتر از کتاب به بازار ، ب_t/M_t، دلالت بر بازده سهام بالاتر مورد انتظار ، r. این انگیزه استفاده از نسبت کتاب به بازار به عنوان پروکسی برای بازده مورد انتظار است.(2) کنترل B_t/M_tو رشد پیش بینی شده در سهام کتاب به دلیل سرمایه گذاری مجدد درآمدها ، بنگاه های سودآورتر - به ویژه ، شرکت هایی با درآمد مورد انتظار بالاتر نسبت به سهام فعلی کتاب - بازده مورد انتظار بالاتر دارند.(3) با توجه به ب_t/M_tو درآمد انتظار می رود نسبت به سهام کتاب ، شرکت هایی که رشد انتظار بیشتری در سهام کتاب به دلیل سرمایه گذاری مجدد درآمدها دارند ، بازده سهام مورد انتظار پایین تر است.

ما برای بازده های مورد انتظار پیش بینی شده توسط معادله ارزیابی (3) برای بازار ، سودآوری و تأثیرات سرمایه گذاری آزمایش می کنیم. این قلمرو باکره نیست. گرچه روشهای ما متفاوت است ، اما می توان کار ما را به عنوان ارائه دیدگاه متحد در بسیاری از مقالات که میانگین بازده سهام را به سهام و پروکسی های کتاب به بازار و برای سودآوری و سرمایه گذاری مورد انتظار پیوند می دهد ، مشاهده کرد.

به عنوان مثال ، شواهد زیادی وجود دارد که نشان می دهد بنگاه هایی که نسبت کتاب به بازار بالاتر دارند ، میانگین بازده سهام بالاتری دارند (روزنبرگ ، رید ، و لنشتاین ، 1985 ؛ چان ، حاما و لاکونیشوک ، 1991 ؛ فاما و فرانسوی ، 1992 ؛ کاپائول ، رولی.، و شارپ ، 1993 ؛ لاکونیشوک ، شلیفر ، و ویشنی ، 1994). Haugen and Baker (1996) و Cohen ، Gompers و Vuolteenaho (2002) دریافتند که ، کنترل سهام کتاب به بازار ، بازده متوسط با سودآوری ارتباط مثبت دارد. Fairfield ، Whisenant ، and Yohn (2003) ، Richardson and Sloan (2003) و Titman ، Wei و Xie (2004) رابطه منفی بین میانگین بازده و سرمایه گذاری نشان می دهند. ادبیات گسترده ای که توسط Sloan (1996) آغاز شده است نشان می دهد که تعهدی ها با سودآوری آینده منفی هستند و تعهدی های بالاتر بازده سهام کمتری را پیش بینی می کنند.(نگاه کنید به Xie ، 2001 ؛ Fairfield ، Whisenant ، and Yohn ، 2003 ؛ Richardson et al. ، 2004 ، Richardson et al. ، 2005 ؛ Chan ، Chan ، Jegadeesh و Lakonishok ، 2006.) کار در محدوده معادله ارزیابی مانندEq(2) ، Abarbanell and Bushee (1998) ، Frankel and Lee (1998) ، Dechow ، Hutton و Sloan (2000) و Le ، Ng و Swaminathan (2004) پیش بینی های تحلیلگر را با فرضیات مربوط به سرمایه گذاری آینده ترکیب می کنند تا تخمین بزنندبازده سهام مورد انتظارنتیجه کلی این است که جریان های نقدی خالص مورد انتظار بالاتر (سودآوری پیش بینی شده منهای سرمایه گذاری مورد انتظار) نسبت به ارزش فعلی بازار پیش بینی بازده بالاتر سهام. سرانجام ، پیوتروسکی (2000) و گریفین و لیمون (2002) نشان می دهند که اقدامات کامپوزیتی از قدرت شرکت ، که پروکسی برای جریان نقدی خالص مورد انتظار هستند ، با بازده سهام آینده ارتباط مثبت دارند. تمام این نتایج مطابق با Eq است.(3).

در این کار قبلی ، شواهدی مبنی بر اینکه نسبت کتاب به بازار ، سودآوری مورد انتظار و سرمایه گذاری مورد انتظار مربوط به بازده سهام آینده است ، به طور معمول به سوءاستفاده نسبت داده می شود. طبق معمول ، قیمت گذاری غیر منطقی تنها امکان نیست. با قیمت گذاری منطقی ، کتاب به بازار ، سودآوری و تأثیرات سرمایه گذاری در بازده مورد انتظار دلالت بر معادلات ارزیابی به دلیل تفاوت در ریسک است: کنترل سایر متغیرها ، بنگاه های سودآورتر و بنگاه هایی با نسبت کتاب به بازار بالاتر هستندبنگاههای پرخطر تر و با رشد سریعتر خطر کمتری دارند. ما هیچ موضعی در مورد اینکه آیا الگوهای بازده متوسط مشاهده شده در اینجا منطقی یا غیر منطقی است ، نمی گیریم. در واقع ، یکی از مضامین ما این است که تست ها مبتنی بر (صریح یا ضمنی) بر روی معادلات ارزیابی به طور کلی ناتوان هستند تا مشخص کنند که آیا روابط مشاهده شده بین بازده متوسط و B_t/M_t، سودآوری و سرمایه گذاری به دلیل قیمت گذاری منطقی یا غیر منطقی است.

چه چیزی را در سمت تجربی اضافه می کنیم؟بیشتر مقالات موجود به دنبال بازده متوسط به دنبال کتاب ، سودآوری یا تأثیرات سرمایه گذاری هستند و آنها را به عنوان ناهنجاری های جدا شده رفتار می کنند. مجموعه ما می گوید که تمام این شواهد با پیش بینی های تئوری ارزیابی سازگار است. با این حال ، کار در محدوده نظریه ارزیابی ، روشن می کند که شناسایی تمیز کتاب به بازار ، سودآوری یا تأثیرات سرمایه گذاری در بازده مورد انتظار نیاز به کنترل برای دو متغیر دیگر دارد که اغلب در تست های قبلی وجود ندارد. هدف ما ارائه دیدگاه کلی در مورد چگونگی ترکیب این سه برای توضیح بخش مقطع بازده متوسط سهام است.

مقاله به صورت زیرادامه پیدا می کند. بخش 2 در مورد چه آزمایشاتی بر اساس معادله ارزیابی (3) می تواند و نمی تواند در مورد بازده مورد انتظار و عقلانیت قیمت دارایی آشکار شود. بخش 3 از رگرسیون های مقطعی برای توسعه پروکسی برای سودآوری و سرمایه گذاری مورد انتظار استفاده می کند. ما می دانیم که مقادیر تاخیر بسیاری از متغیرها ، از جمله اندازه ، اصول حسابداری ، بازده سهام ، پیش بینی درآمد تحلیلگر و دو اقدامات سودآوری و سرمایه گذاری پیش بینی قدرت شرکت. بخش 4 از رگرسیون بازده مقطعی استفاده می کند تا بررسی کند که آیا نسبت کتاب به بازار و پروکسی های مختلف برای سودآوری و سرمایه گذاری مورد انتظار (از جمله مقادیر مناسب از رگرسیون بخش 3) به توضیح میانگین بازده به روشی که توسط Eq پیش بینی شده است کمک می کند.(3). این رگرسیون بازده مقطعی ، اثرات کتاب به بازار ، سودآوری و سرمایه گذاری را در بازده متوسط سهام مشخص می کند ، اما آنها تصویری پاک از اهمیت اقتصادی خود نمی دهند. بخش 5 تست های نمونه کارها را ارائه می دهد که به این موضوع می پردازند. نتیجه گیری بخش 6 شواهد و استنتاج ما را خلاصه می کند.

قطعه قطعه

آزمایش معادلات ارزیابی: نقاط قوت و ضعف

کمپبل و شیلر (1988) تأکید می کنند که معادله ارزیابی (1) یک تاتولوژی است که میزان بازده داخلی را تعریف می کند ، r. با توجه به قیمت سهام و برآورد سود سهام مورد انتظار ، نرخ تخفیف R وجود دارد که Eq را حل می کند.(1). با حسابداری مازاد تمیز ، Eq.(2) معادل Eq است.(1) ، بنابراین Eq.(2) یک tautology است. Eq(3) با تقسیم Eq به دست می آید.(2) توسط سهام کتاب ، بنابراین Eq.(3) همچنین یک tautology است.

با این حال ، Tautology به معنای Eq نیست.(3) فاقد محتوا است. در واقع ، tautology

سودآوری و سرمایه گذاری مورد انتظار

اولین قدم در آزمون های ما از معادله ارزیابی (3) توسعه پروکسی برای سودآوری و سرمایه گذاری مورد انتظار است. پروکسی های پیچیده تر مقادیر متناسب با رگرسیون مقطع برای پیش بینی سودآوری ، y هستند_t+τ/B_t، و رشد دارایی ها ، DA_t+τ/A_t =( A_t+τ−A_t ) /A_t، یک ، دو و سه سال جلوتر (τ = 1 ، 2 ، 3). متغیرهای توضیحی ، که در پایان سال مالی T اندازه گیری می شود ، اصول حسابداری ، بازده سهام شرکت برای سال مالی T و بازده ترکیبی آن برای سالها است

بازده مورد انتظار: رگرسیون مقطع

ما برای سودآوری و اثرات سرمایه گذاری در بازده مورد انتظار پیش بینی شده توسط معادله ارزیابی (3) در سه مرحله آزمایش می کنیم. ما ابتدا رگرسیون مقطعی را ارائه می دهیم که میانگین بازده سهام را با مقادیر عقب مانده از اندازه توضیح می دهد ، b_t/M_t، رشد دارایی ، سودآوری ، تعهدی و PT_tو اوه_tاقدامات قدرت محکم. هدف این است که بررسی کنیم که آیا پروکسی های ساده برای سودآوری مورد انتظار و رشد دارایی به توضیح میانگین بازده ارائه شده توسط اندازه و b می افزایند_t/M_tبشرسپس استفاده می کنیم

بازده مورد انتظار: تست های نمونه کارها

رگرسیون بازگشت مقطع می تواند متغیرهایی را که به توصیف میانگین بازده سهام کمک می کنند ، شناسایی کنند ، اما اهمیت اقتصادی دامنه های متوسط همیشه قضاوت آسان نیست. علاوه بر این ، میانگین دامنه های رگرسیون برگشتی نمی توانند به ما بگویند که آیا رگرسیون به خوبی مشخص شده است یا خیر. به عنوان مثال ، آیا اثرات سودآوری و رشد دارایی به طور متوسط بازده مشخص شده توسط رگرسیون به صورت کلی در بین سهام در گروه های مختلف و گروه های مختلف به بازار نشان داده می شود؟این بخش

نتیجه گیری

معادله ارزیابی (3) می گوید که کنترل برای سودآوری و سرمایه گذاری مورد انتظار ، بنگاه های دارای سهام بالاتر از کتاب به بازار بازده سهام بالاتری دارند. با توجه به b_t/M_tو سرمایه گذاری مورد انتظار ، سودآوری مورد انتظار بالاتر نیز حاکی از بازده مورد انتظار بالاتر است. و داده شده ب_t/M_tو سودآوری مورد انتظار ، نرخ های بیشتر مورد انتظار سرمایه گذاری با بازده مورد انتظار پایین همراه است.

شواهد ما تمایل به تأیید این پیش بینی ها دارد. به طور خاص رگرسیون های مقطعی ما این را می گویند