نقش تأثیر اهرم در فرآیند کشف قیمت بازارهای اعتباری

با شروع از تجزیه و تحلیل ساختار سرمایه یک شرکت اهرم ، من نشان می دهم که ریسک پیش فرض شرکت از طریق اثر اهرم قابل اندازه گیری است ، یعنی همبستگی منفی مشاهده شده بین بازده سهام و تغییرات در نوسانات سهام. در این مدل ، نسبت بدهی به سهام شرکت بر کشش احتمالات پیش فرض نسبت به قیمت سهام حاکم است. من برای بررسی پیامدهای تجربی مدل از یک مجموعه داده بزرگ از شرکت های S& P 500 و یک بازه زمانی گسترده (2008-2019) استفاده می کنم. اول ، اهرم شرکت شرکت انتقال اطلاعات قیمت گذاری از سهام به بازار مبادله پیش فرض اعتباری (CDS) را افزایش می دهد. دوم ، هنگامی که بنگاه ها نسبت بدهی به دارایی بالاتری را به کار می گیرند ، بازارهای سهام و اعتباری به احتمال زیاد یکپارچه می شوند. اگرچه بازار سهام به طور کلی بر فرآیند کشف قیمت حاکم است ، یک خوشه کوچک از بنگاه های بسیار بزرگ ، سهم بازار CDS غالب را به نمایش می گذارد. تحت تأثیر اهرم شرکت ها ، بازار اعتباری منابع تجاری آگاهانه و داوری را به خود جلب می کند.

معرفی

مدل ساختاری ریسک اعتباری مرتون (1974) دلالت بر این دارد که سهام فردی و اوراق بهادار بدهی شرکت ها جایگزین های منطقی نزدیک هستند. ادغام بازارهای اعتباری و عدالت که توسط تئوری استاندارد مالی پیشنهاد شده است ، سرمایه گذاران عقلانی را برای شرط بندی در همگرایی این دو بازار توسط سهام داوری در برابر مشتقات اعتباری تحریک می کند (Kapadia and Pu ، 2012). محدودیت ریسک برای استراتژی های داوری ساختار سرمایه پایین ، 2 بازار سهام و نه بازار اعتبار نباید بر کشف قیمت ریسک اعتباری حاکم باشد. با این حال ، مطالعات اخیر نشان داده است که تجارت خودی ممکن است در بازار مشتقات اعتباری اتفاق بیفتد و روند کشف قیمت را متوقف کند (به عنوان مثال ، آشاریا و جانسون ، 2007 ؛ چیو و یو ، 2012 ؛ کریزانوفسکی و همکاران ، 2017). چنین نقض هایی برای بهره وری در بازار این سؤال را ایجاد می کند که کدام بازار منابع تجاری آگاهانه و داوری را به خود جلب می کند.

در این مقاله، من یک مدل ساختاری از اثر اهرمی را برای تفسیر تسلط بازارهای اعتباری در فرآیند کشف قیمت ارائه کردم. در این مدل، اهرم شرکتی بر انتقال اطلاعات قیمت بین اعتبار و بازار سهام حاکم است. زمانی که اهرم مالی شرکت کم باشد، محتوای اطلاعاتی بازار اعتبار کم است و سیگنال هایی با شدت پایین تولید می کند. در نتیجه، معامله گران اعتباری عمدتاً معامله گران سر و صدا یا نقدینگی هستند، و بخش عمده ای از فرآیند کشف قیمت در اصل در بازار سهام اتفاق می افتد، مطابق با مطالعات تجربی متعدد (به عنوان مثال، هیلشر و همکاران، 2015). برعکس، زمانی که اهرم مالی شرکت به تدریج افزایش می یابد، سرمایه گذاران اعتباری منطقی و پیچیده مزیت تدریجی در جمع آوری و پردازش اطلاعات مربوط به کیفیت اعتبار شرکت به دست می آورند. از آنجایی که معامله گران اعتباری تمایل دارند ادغام اطلاعات خصوصی در قیمت ها را در انحصار خود درآورند، به دلیل تأثیر اهرم شرکت، انتقال به بازار سهام تشدید می شود. سپس تغییر شدت، معامله گران سهام را وادار می کند تا روند را تعقیب کنند و بدون اطلاع آنها به معامله گران پر سر و صدا تبدیل شوند. همه چیز به گونه ای اتفاق می افتد که گویی اهرم شرکت باعث می شود تجارت آگاهانه به بازار اعتبار مهاجرت کند.

مدل ساختاری من برای انتقال قیمت از بینش زیر استفاده می کند. با تکیه بر مفهوم اقتصادی کشش، 3 بر کشش احتمالات پیش فرض نسبت به قیمت سهام تمرکز می کنم. شهود پشت کشش اعتباری - حقوق صاحبان سهام این است که همبستگی مشترک بین تغییرات در ارزش بازار شرکت و تغییرات در کیفیت اعتبار شرکت را منتقل می کند. علاوه بر این، نسبت پوشش بهینه مورد نظر آربیتراژورهای ساختار سرمایه را ارائه می دهد. 4 نتیجه کلیدی مقاله به شرح زیر است. ثابت می کند که چارچوب ساختاری به اندازه ای غنی است که کشش اعتباری حقوق صاحبان سهام را به کشش واریانس حقوق صاحبان سهام نسبت به قیمت سهام مرتبط کند. به طور همزمان، دومی به اصطلاح «اثر اهرمی» 5 را به عنوان تابعی خطی از نسبت بدهی به دارایی، یکی از شاخص های حیاتی سلامت مالی شرکت، در نظر می گیرد. در نتیجه، یک تابع ساده از اهرم مالی شرکت نشان می دهد که سیگنال معاملات آگاهانه ساختار سرمایه را در بر می گیرد.

این مدل مطرح شده پیامدهای تجربی بسیار گسترده ای را ارائه می دهد. اول ، فرضیه خاصیت ارتجاعی اعتباری ، حمایت از حضور یک رابطه تعادل بلند مدت بین گسترش اعتباری یک شرکت و قیمت سهام را به همراه دارد. شهود این است که CD ها و سری زمانی سهام نمی توانند خیلی از تعادل دور شوند زیرا داوری های ساختار سرمایه برای بازگرداندن رابطه تعادل عمل می کنند. با ضبط اثر غیر خطی اهرم شرکت ، این بردار همبستگی از ترکیب خطی گسترش اعتبار و قیمت سهام که قبلاً در ادبیات مورد بررسی قرار گرفته است متمایز است (به عنوان مثال ، Kryzanowski et al. ، 2017 ، Narayan ، Sharma ،Thuraisamy ، 2014).

دوم ، این مدل فرضیه های قابل آزمایش جدید در مورد روند کشف قیمت در کار در بازارهای اعتباری را ارائه می دهد. اگر قیمت سهام و اعتباری با هم یکپارچه شود ، تجزیه دائمی روانی گونزالو و گرنجر (1995) تضمین می کند که آنها باید یک مؤلفه مشترک با حافظه بلند یا قیمت کارآمد را ردیابی کنند (Hasbrouck ، 1995). در همین حال ، یک مکانیسم اصلاح خطا باید شوک های گذرا را جذب کند تا داوری را در بازارهای سهام و اعتبار منعکس کند. مدل من با مشخص کردن سیستم اعتباری یکپارچه اعتبار ، اجازه می دهد تا قیمت کارآمد ضمنی اعتبار را محاسبه کند. سهم هر بازار در فرآیند کشف قیمت در دسترس قرار می گیرد.

سوم ، همانطور که قبلاً در ادبیات تأکید شده است (چوی و کیم ، 2018 ، کاپادیا و PU ، 2012) ، موانع برونزا برای داوری مانند محدودیت های بودجه ، خطرات نقدینگی یا موانع کوتاه فروش در هماهنگی های موجود در حقوق صاحبان سهام و اعتبار دخالت می کنند. بازارهااین مقاله فرض می کند که تأثیر غیرخطی اثر اهرم ممکن است یکی از منابع درون زا برای عدم ادغام بین بازارهای اعتباری و سهام باشد.

در این مقاله از یک مجموعه داده بزرگ شرکت های S& P 500 و یک بازه زمانی گسترده (2008-2019) برای بررسی انتقال اطلاعات قیمت گذاری از بازار سهام به بازار مبادله پیش فرض اعتبار (CDS) استفاده شده است. با شناسایی نوآوری های واقعی قیمت ناشی از بازار سهام ، من یک روش تجربی برای شناسایی تأثیر غیرخطی اهرم مالی در انتقال جریان اطلاعات به بازار اعتبار ارائه می دهم. یافته اصلی این مقاله اهمیت آماری بالای این مکانیسم انتقال اهرم به بازار CDS است. یکنواخت در بنگاه ها ، این کانال انتقال تازه مشخص شده شدیدتر از کانال مستقیم و بی نظیر است که قبلاً در ادبیات قبلی مورد بررسی قرار گرفته است.

بیشتر بنگاههای موجود در نمونه فرضیه تهی از همبستگی NO (اهرم) بین بازارهای سهام خود و CDS را رد می کنند. تجزیه و تحلیل تجربی نشان می دهد که نهادها وقتی (i) متعلق به یک بخش تجاری که به عنوان اهرم بیشتر درک می شوند ، یکپارچه می شوند.(ب) آنها نسبت بدهی به دارایی بالاتری را به کار می برند.(iii) قیمت سی دی آنها بی ثبات تر است. این یافته ها شواهدی را ارائه می دهد که نشان می دهد افزایش اهرم های مالی باعث افزایش فعالیت بازار در داوری ساختار سرمایه می شود. بنابراین یکی از تأثیرات غیرمستقیم بازار اهرم شرکتها ، تشدید ادغام بین بازارهای اعتباری و سهام است.

برای شرکتهایی که به طور قابل توجهی یکپارچه شده اند ، این مطالعه به رویکرد اصلاح خطای بردار (VECM) گونزالو و گرنجر (1995) می پردازد تا سهم مربوط به هر بازار را در فرآیند کشف قیمت شناسایی کند. به نظر می رسد سهم بازار CDS برای اکثریت قریب به اتفاق بنگاهها ، مطابق با فرضیه CDS "Sideshow" پایین و زیر 30 ٪ است (هیلشر و همکاران ، 2015). با این حال ، یک خوشه کوچک از شرکت های بسیار متداول ، سهم بازار CDS بسیار غالب نزدیک به 100 ٪ را نشان می دهد. این یافته جدید شواهد قابل توجهی را برای نقش تأثیر اهرم در فرآیند کشف قیمت ارائه می دهد.

این مقاله مربوط به ادبیات گسترده تجربی است که روند کشف قیمت در بازارهای اعتباری را بررسی می کند. در دیدگاه متعارف آمده است که اطلاعات مربوط به قیمت گذاری اعتبار در درجه اول از بازار سهام به بازارهای اعتباری به دلیل کاهش هزینه های معامله جریان می یابد (به عنوان مثال ، هیلچر و همکاران ، 2015). دیدگاه جایگزین بر نقش اطلاعات خصوصی در جریان اطلاعات قیمت گذاری از بازارهای اعتباری به بازارهای سهام تأکید می کند (به عنوان مثال ، آشاریا و جانسون ، 2007 ، QIU و یو ، 2012). جدیدترین ادبیات حاکی از آن است که هم بازارهای اعتباری و هم در سهام باید به طور بالقوه بازار دیگر را هدایت و تاخیر کنند (Forte and Peña ، 2009 ، Lee et al. ، 2018 ، Marsh and Wagner ، 2016). این مقاله با مطالعه تأثیر درون زا و غیرخطی از ساختار سرمایه شرکت ، از یک اثر ادبیات که عمدتاً بر اثرات انتقال اگزوژن و خطی متمرکز شده است ، دور می شود.

مقاله به شرح زیر است. بخش 2 شامل سهم اصلی نظری است ، در حالی که بخش 3 در مورد پیامدهای اقتصادی این تئوری بحث می کند. بخش 4 داده های مورد استفاده در تجزیه و تحلیل تجربی توسعه یافته در بخش 5 را توصیف می کند. سرانجام ، بخش 6 مقاله را نتیجه می گیرد.